Jak przegladac sprawozdania finansowe ?

Jak przeglądać skonsolidowane sprawozdania finansowe ?

W związku z licznymi prośbami forumowiczów odnośnie sprawnego czytania sprawozdań finansowych postanowiłem napisać o tym mały artykulik 😉

Zanim do niego przejdę napisze założenia inwestycyjne, bo o nie się głównie rozchodzi.

W artykule tym opisuje głównie przeglądanie sprawozdań pod szukanie spółek wzrostowych, różni się to od inwestowania w wartość, pod restrukturyzację oraz średnioterminowego szortowania tym że patrzy się głównie na dynamikę zysku, przychodów i cash flow operacyjnego zamiast  na rachunkowość spółki , rentowności czy strukturę zadłużenia. Przez co „analiza” trwa krócej.
Dodatkowo horyzont takiej inwestycji jest krótszy co powoduje inną budowę portfela inwestycyjnego tj. mniejsza koncentracja, większa płynność, częstsze rotacje w portfelu, ekspozycje na dziwne sektory czy bardziej spekulacyjne podejście przy tego typu inwestycjach itd.
Kolejną sprawą jest to że moje spostrzeżenia obejmują tradycyjne branże. Banki , instytucje finansowe, fundusze REIT, firmy rolne czy niektóre inne firmy mają inaczej zbudowane sprawozdania a ich źródła zysku biorą się z innych źródeł o czym pisałem w innym poście. A tu je pomijam..

Założenia :  W przypadku sprawek mamy porównanie rok do roku plus kwartał do kwartału i to wystarczy do spekulacji, jeśli spółkę chcemy mocniej prześwietlić to badamy jej wyniki 3-5 lat wstecz, w branżach cyklicznych i silnie podatnych na czynniki zewnętrzne np. przetwórcze nawet do 10 lat wstecz. Więc to co opisze poniżej służy wyłącznie szybkiemu odsiewowi złych spółek od ciekawszych przed dalszą analizą fundamentalną, sektorową lub wskaźnikową, lub pod typową spekułę.

A i skupiamy się na sprawozdaniach skonsolidowanych, bo to one oddają rzetelnie obraz spółki jako całości. Jeśli ktoś jest niecierpliwy to może zacząć od sprawozdania z działalności zarządu, ale za nie nie ręcze 😉

Ps. I nie zrażajcie się że tego jest dużo 😉 z biegiem czasu nabierzecie wprawy i znajdziecie własne perełki które można trzymać latami w portfelu i wciąż na nich zarabiać 😉

Rachunek zysków i strat oraz przepływów pieniężnych.

1)      Zysk i jego dynamika – najważniejszy składnik rachunku zysków i strat. Patrzymy głównie na zysk netto bądź zysk na akcje (przydatne jeśli spółka lubi je emitować), w branżach w których są duże inwestycje istotny jest też zysk EBITDA (zysk przed odsetkami, deprecjacją i amortyzacją). Dynamika zysków musi powinna być wyższa niż pozostałe dynamiki, przychodów, zadłużenia i kosztów. Najlepiej powyżej 15%.

2)      Przychody ze sprzedaży i działalności operacyjnej – mówią o zdobywaniu rynku przez spółkę, aby spółkę uznać za wzrostową muszą przebijać PKB i Inflację, czyli najlepiej ponad 10%.

3)      Ważne żeby zyski i przychody nie były wirtualne aby to sprawdzić patrzymy w cash flow operacyjny (CFOP) czy jest dodatni oraz czy nie wzrasta wskaźnik rotacji należności (Przeciętne należności *365 / Przychody ze sprzedaży), jeśli dalej coś intuicyjnie nam się nie podoba to warto spojrzeć na rubrykę przepływy z działalności finansowej czy stamtąd de facto nie napływa gotówka.

4)      Koszty – ważne żeby nie rosły szybciej niż przychody i zyski, szczególnie podatne na szybki wzrost są amortyzacja (utrata majątku firmy) , usługi obce i płace. Koszty w Polsce mogą być liczone na dwa sposoby, mi bardziej odpowiada metoda porównawcza.

5)      Dywidendy – ich wartość jest napisana w przepływy z działalności inwestycyjnej -> wydatki, jeśli jej wartość rośnie jest dobrze ;-), można porównać jej wartość z zyskiem netto z zeszłego roku mówi to dużo o polityce głównych właścicieli spółki.

6)      Odsetki od kredytów – istotne jeśli badamy spółki z branż o małej płynności finansowej jak transportowa, górnictwo itd.

Bilans

1)      Środki pieniężne (na samym dole aktywów obrotowych) – bardzo istotna sprawa, im spółka ma ich więcej tym jest de facto lepiej. Bierze się z nich płynność natychmiastowa (inwestycje krótkoterminowe / zobowiązania krótkoterminowe) której wartość powinna wynosić min. 0,2

2)      Kapitał własny – Mówi jaki udział finansowania w spółce stanowią jej własne , niepożyczone środki, im wyższy tym lepiej, bo spółka jest bezpieczniejsza i mniej zadłużona, co się przydaje w razie dekoniunktury w branży.

3)      Zobowiązania krótkoteminowe – jest to kredyt kupiecki, linie kredytowe itp. Ważne żeby ich wartość była niższa niż aktywa obrotowe, w firmach typowo handlowych jest to główny składnik aktywów.

4)      Zobowiązania ogółem – dobrze jeśli się zmniejsza w połączeniu z ujemnym cf finansowym 😉 , ich wartość im mniejsza tym lepiej, ważne żeby nie było zbyt duże względem kapitałów własnych i dlug/zysku ebitda

5)      Aktywa trwałe – majątek trwały firmy czyli budowle, grunty, środki produkcji, pojazdy itd. Które będą używane co najmniej rok, spółka jeśli się rozwija powinna inwestować w tą klasę aktywów, trwały i nieuzasadniony spadek wartości oznacza że spółka nie inwestuje w modernizację.

6)      Aktywa niematerialne i prawne – pozycja ważna dla spółek z branży IT, Kreatywnej i Reklamowej. Często bywa ofiarą manipulacji, warto zwrócić uwagę czy nie jest przeszacowana.

7)      Zapasy – warto zwrócić na nie uwagę jeśli spółka działa w szybko starzejącej się branży jak IT czy żywnościowa, jeśli nadmiernie rosną może być to sygnał że spółka ma problem ze sprzedażą. Bywają też przypadki przeszacowania wartości zapasów, co ciekawe często zdarza się to kiedy spółka ma być sprzedana inwestorowi strategicznemu lub jest bankrutem.

8)      Rozliczenia międzyokresowe – wszelkie kontrakty, zamówienia rozłożone na kilka kwartałów itd,  jest to istotne w branżach typowo kontraktowych, warto wtedy spojrzeć czy spółka rozlicza przychody z kontraktu równomiernie do czasu jego trwania.

9)      Aktualizacja wycen na plus – rzadko się to zdarza, warto zwrócić uwagę skąd się wzięły.

Inne istotne punkty w sprawku

1)      Polityka księgowości/rachunkowości inna niż ostrożna, konserwatywna , FIFO. W innych przypadkach zwłaszcza LIFO, może dojść do istotnych zmian wyniku.

2)      Derywatywy – jeśli nie są to wyłącznie zabezpieczenia walutowe dla eksporterów lub zabezpieczenie ceny surowca przetwarzanego w spółce, to należy uznać to za zły sygnał bowiem zdarzają się spółki które chcą spekulować zamiast zająć się swoją brochą, pamiętacie aferę opcyjną z 2008r ?

3)      Średnie stawki amortyzacyjne środków trwałych – od nich zależy jak spółka wpisuje koszt z amortyzacji, ważne żeby były zbliżone do średnich sektorowych.

4)      Polityka umorzeń należności – im szybciej spółka je deprecjonuje tym lepiej, w Polskich realiach 3 letnie należności są uznawane za śmieciowe.

5)      Polityka wycen – najlepiej według ceny nabycia pomniejszona o amortyzację. W przypadku firm posiadających dużą ilość akcji w bilansie może się zdarzyć że wycena zawyży bilans mimo że upłynnienie papierów może być trudne. Jest to szczególnie niebezpieczne w przypadku holdingów powiązanych przez jednego akcjonariusza. Gdzie gratis mogą być stworzone pożyczki w ramach GK.  Nazwisk publicznie nie wymieniam 😉

6)      Zdarzenia nadzwyczajne – warto na to uważać, zazwyczaj jest to sprzedaż majątku trwałego firmy, spółki córki , „zysk” z odszkodowania lub efekt wygranej sprawy w sądzie. Zwiększają zysk netto jednak nie przychody ze sprzedaży ani cfop. Stąd nie warto jarać się nagłym skokiem zysków z powietrza 😀

7)      Odpisy na utratę wartości – ostatnio uderzyły one w wyniki Orlenu, Lotosu, GTC itd. Jest to po prostu uznanie że inwestycja staje się mniej wartościowa i ubywa ona z aktywów w efekcie można ją wpisać w straty co realnie zmniejsza opodatkowanie spółki.

8)      Zmiana polityki rachunkowości – jeśli się zmieniła i raptownie wzrosły przychody warto sprawdzić czy nie nastąpiła jej liberalizacja. Jest to szczególnie istotny punkt w spółkach finansowych , ICT oraz spółek zawierających wieloletnie kontrakty. Szczególnie niebezpieczną formą jest księgowanie mark to market.

9)      Polityka i Rozwiązywanie rezerw – ważne by spółka która szykuje się na trudne wydarzenia je tworzyła dotyczy to głównie rezerw na zobowiązania, zwłaszcza na publiczne i sprawy sądowe. Pozytywne przykłady z tego kwartału to np. Rezerwy w Alumaście na sprawy sądowe czy na utratę należności w Chemoserwis dwory.

10)   Ryzyka spółki – Warto w to spojrzeć czy spółka przypadkiem nie przeinwestowała lub posiada

11)   Zasady konsolidacji – chyba oczywiste, z wyjątkiem TFI i PE spółki pakiet kontrolny powinny konsolidować jako pełny.

12)   Czytanie sprawka od tyłu, tak to nie żart. To metoda polecana przez Grahama i Chanosa. Dlaczego ? Spółka musi pokazać jakiś brud to wrzuci go pod koniec bo mało kto tam zajrzy. A idzie tam znaleźć naprawdę ciekawe brudy jak: transakcje pozabilansowe z podmiotami powiązanymi, przeterminowane weksle, zdarzenia jednorazowe , postępowania upadłościowe spółek zależnych czy opis długów spółki.

Inne istotne rzeczy na które warto spojrzeć

1)      Sprawozdanie biegłego rewidenta / raport z badania sprawozdania rocznego – biegli w Polsce słyną na świecie z obiektywności i nieprzekupności, warto spojrzeć w ich sprawko bo dodatkowo wyliczają za nas wskaźniki rentowności i rotacji. Ważne jest też to że piszą oni uwagi z których wiele wynika np. zagrożenie dla istnienia spółki, podejrzenia co do złych praktyk księgowości w spółce czy patologiach w niej. Odmówienie opinii to zawsze zły sygnał.

Przykładami są opinie biegłych odnośnie Petrolinvesta czy B3system.

Jeśli biorę spółkę do porządnej analizy zaczynam od tego punktu.

2)      Sprawozdanie zarządu – warto w nie zajrzeć, bo oprócz danych w pigułce spółki często opisują swoje kontrakty, ryzyka czy inne istotne wydarzenia.

3)      Uchwały podjęte na NWZA – często emisje lub rozszerzenie uprawnień głównych akcjariuszy ekhm.. rady nadzorczej J

 

4)      Statut – w sumie to taka konstytucja spółki warto spojrzeć w uprawnienia specjalne dla akcjonariuszy i rady nadzorczej, jeśli coś jest w nich nietypowego to zapewne wyjaśnienie znajdziecie w regulaminie RN lub Zarządu. Zdarzają się też ciekawostki jak charytatywne przekazanie 10% zysku netto w Altus TFI – Brawa dla nich 😉 .