Ostatnio jeden z czytelników zadał mi na blogu ciekawe pytanie.
Panie Krzysztofie, ja trochę z innej beczki. Jeszcze na wcześniejszym blogu dyskutowaliśmy kiedyś na temat spółek dywidendowych, w tym firmy Pani Teresa. Właśnie się dowiedziałem, że spółka ta została bez większego rozgłosu wykupiona przez szwajcarski holding i wycofana z giełdy. Jak Pan się zapatruje na takie przypadki, gdy (prawdziwi) inwestorzy fundamentalni stają nagle przed faktem dokonanym i niejako pod przymusem muszą oddać swoje akcje – często poniżej ceny zakupu? Byłbym również wdzięczny za szersze opisanie takich praktyk w oddzielnym wpisie. Jako że temat jest ciekawy i istotny dla fundamentalistów to opiszę jak to w praktyce wygląda, pominę samą statystykę zysku z wezwań bo tym się zajmują ludzie od merged arbitrage a to temat na osobny post dlatego w poście skupię się głównie na ryzykach.
Aby zdjąć spółkę z giełdy należy podjąć kilka kroków regulowanych przez Ustawę o obrocie publicznym i regulamin giełdy. Polegających na wezwaniu do sprzedaży akcji, ich wykupie oraz podjęciu stosownych uchwał na NWZA o zniesieniu dematerializacji akcji.
Powyższych kroków nie będę opisywał jednak w całej tej procedurze brakuje jednak trzech istotnych aspektów.
- Po pierwsze brakuje zapisu który zobowiązywałby wzywającego do wykupienia wszystkich akcji z giełdy, jak widać wystarczy tylko 80% głosów na WZA.
- Po drugie brakuje uregulowania ceny w wezwania do zdjęcia z giełdy, odnosi się ona jedynie do średniej ceny akcji z ostatniego półrocza poprzedzającego wezwanie a nie do majątku spółki czy jej zysków.
- Po trzecie nie jest też w żadne sposób wyjaśnione co ma się stać z pozostałymi mniejszościowymi akcjonariuszami po odejściu spółki z giełdy. W teorii ma ich chronić artykuł 418 ksh umożliwiający reverse Squeeze out, niemniej jeśli ich udział jest większy niż 5% spółka nie musi ogłaszać przymusowego wykupu ich akcji.
Efekt niejasności przepisów był jasny do przewidzenia, znalazły się spółki które postanowiły wykorzystać liberalne przepisy aby zostać tanio zdjęte z giełdy. Były również przypadki opuszczenia giełdy bez uprzedniego wykupu pozostałych akcjonariuszy, stąd opiszę je aby nie dać się nadziać.
CASE’Y:
Ostatnim głośnym przypadkiem była zaproponowane zdjęcie spółki o nazwie Hutmen kontrolowanej przez polskiego miliardera Romana Karkosika. Wezwanie w celu zdjęcia z giełdy ogłosiła inna kontrolowana przez niego spółka Boryszew. Wezwanie doprowadziło do osiągnięcia pułapu 88% akcji, jednak kolejne ruchy wiodącego akcjonariusza nie są jeszcze znane na dzień dzisiejszy.
Istotne w tej operacji była jednak jej cena. Boryszew nabył pakiet akcji w wezwaniu za połowę jej wartości księgowej.
W przypadku Hutmena kontrowersje dotyczyły wyłącznie ceny wezwania. Niemiej na polskiej giełdzie zdarzały przypadki spółek które dosłownie skrzywdziły
akcjonariuszy mniejszościowych pozostawiając ich z akcjami niepublicznej spółki.
Znaną kontrowersją w której interweniował KNF w celu podwyższenia ceny było wezwanie na spółkę Permedia.
Cena wezwania wyniosła 7zł i była ona wyższa niż cena w okresie poprzedzających wezwanie, jednak wynosiła ona mniej niż połowę wartości księgowej. Dodatkowo samo wezwanie było finansowane z kasy spółki, bowiem permedia pożyczyła na trzy dni przed operacją wzywającej Lu Chemie 5,5mln zł która była porównywalna z łączną kwotą wydaną na wezwanie.
Przeciw uchwale głosował (3.357 głosów) Mariusz Obszański, podobnie postąpił Piotr Frączek (4.604 głosów), obaj złożyli sprzeciwy, które zaprotokołowano. W międzyczasie Mariusz Obszański zadał też pytania, które jednak ujawnione zostaną – wraz z odpowiedziami – dopiero w późniejszym terminie (spółka ma na to dwa tygodnie).
Ostateczny rezultat wezwania był taki że poza obrotem giełdowym pozostali akcjonariusze posiadający 2% kapitału akcyjnego a fora aż brzęczą odnośnie spekulacji n/t ich przyszłości, podobny los przezywają do dziś akcjonariusze Elektrimu zdjętego z giełdy przez Solorza-Żaka.
Najbardziej dramatyczny przebieg miało „wycofanie” spółki Leasing Experts z giełdy. Przy kursie akcji na poziomie ~2,5zł w listopadzie 2014 pojawił się następujący komunikat w raporcie bieżącym spółki LEX nr. 142/2014
Zarząd Spółki LEASING-EXPERTS S.A. (“Emitent”, “Spółka”) informuje, iż w dniu 13 listopada 2014 r., na podstawie Uchwały nr 6/2014 Nadzwyczajnego Walnego Zgromadzenia Akcjonariuszy z dnia 17 października 2014 r., podjął Uchwałę nr 1 z dnia 13 listopada 2014 r. o wyznaczeniu ceny emisyjnej akcji serii F w wysokości 1,50 zł za każdą akcję.
Komunikat ten spowodował znaczną obniżkę kursu o ponad 60% w dwa miesiące, pomimo raportowania (w tamtym czasie) przez spółkę przyzwoitych wyników finansowych i operacyjnych. 7 Stycznia 2015 spółka opublikowała raport bieżący LEX nr. 3/2015 w którym zarząd (w tym wiodący Akcjonariusz Marcin Pawłowski) przedłożył wniosek o wycofanie spółki z giełdy.
Zarząd spółki Leasing-Experts S.A. (“Emitent”) informuje, iż Rada Nadzorcza Leasing-Experts w dniu 06 stycznia 2015 r. pozytywnie zaopiniowała wniosek Zarządu w sprawie zarekomendowania Walnemu Zgromadzeniu Leasing-Experts S.A. o podjęciu uchwały w celu zniesienia dematerializacji wszystkich akcji serii “C” oraz wycofania ich z alternatywnego systemu obrotu na rynku New Connect prowadzonego przez Giełdę Papierów Wartościowych S.A. w Warszawie.
Tydzień później Prezes i główny akcjonariusz spółki w wywiadzie udzielonym dla Stowarzyszenia Inwestorów Indywidualnych potwierdził że zamierza doprowadzić do opuszczenia przez spółkę giełdy po przymusowym wykupie do III kwartału 2015.
W późniejszym etapie jednak do niej nie doszło, a zarząd nie wyjaśnił przyczyn. Jedyną widoczną zmianą był gigantyczny skumulowany wzrost kosztów wynagrodzeń i usług obcych o prawie dwa miliony złotych oraz zmiana nazwy na „Property Lease Fund”, co przy skonsolidowanych przychodach na 2,8 mln zł znacznie powiększyło straty spółki (1,7mln zł za III kwartały) i znacznie zbliżyło ją do bankructwa gdyż spółka posiadała wtedy jedynie 1,7mln zł gotówki i 1mln zł należności.
Przytoczone historie są brutalne ale pokazują z jak dużym ryzykiem idzie nam się zmierzyć decydując się na niewzięcie udziału w ostatecznym wezwaniu.
Na koniec pozostaje pytanie co w takiej sytuacji zrobić?
Moim zdaniem nie warto się kopać z koniem tylko oddać akcje w wezwaniu, ewentualnie po prostu je sprzedać. Wiem że wielu akcjonariuszy będą targać wyrzuty sumienia że odchodzą ze stratą ale moim zdaniem to i tak lepsze niż być akcjonariuszem spółki niepublicznej z której akcjami praktycznie nie idzie nic zrobić – nawet wpisać w stratę a w najlepszym przypadku zostać wykupionym przymusowo za tą samą kwotę co w wezwaniu.
Z drugiej strony oczywiste jest dla mnie to że spółki będą chciały wykorzystać luki w prawie – co tu dużo mówić, mogą na jednym wezwaniu parę milionów złotych więc jest pewne że z tego skorzystają….
Stąd parafrazując słynną giełdową mądrość
Nie walcz ze spółką …. bo i tak nie wygrasz….
ps. Warto spojrzeć na ten blog (http://prawainwestora.pl/)